2023年7月25日，中央财经大学中财-安融地方财政投融资研究所、中国财政发展协同创新中心和安融信用评级有限公司联合举办了“2023年第二季度财政投融资形势研讨会”。本次会议采用线上形式召开。

来自北京大学、中国社会科学院财经战略研究院、中国社会科学院大学、中国宏观经济研究院、安融信用评级有限公司和中央财经大学中财-安融地方财政投融资研究所等单位的专家学者100多人，就2023年第二季度我国财政投融资形势以及2023年下半年财政投融资展望进行了研讨。研讨会由中财-安融地方财政投融资研究所执行所长温来成教授主持。

中财-安融地方财政投融资研究所执行所长 温来成教授

北京大学国民经济研究中心主任苏剑教授就宏观经济形势进行了论述。苏剑教授从税收、外贸、投资、预期，以及人口五个方面，对上半年宏观经济形势进行分析。在税收方面，今年取消了2022年的许多税收优惠使得国内增值税增长96%，而其他税种收入，如国内消费税下降13.4%，企业所得税下降5.4%，个人所得税下降0.6%，进出口货物增值税、消费税下降9.5%，均有不同程度的降低，反映了中国目前消费形势的萎缩。同时，车辆购置优惠政策的实行使得车辆购置税降低3.6%；经济形势下游不好传导到上游使得资源状况变差，上半年资源税收入降低12.6%；在去年低基数的情况下，今年上半年的国有土地使用权出让收入降低20.9%，形势不容乐观。外贸方面，今年6月份我国进出口总额同比下降6%，这是自今年4月以来同比增速连续3个月下滑，其中出口同比下降8.3%，进口同比下降2.6%。2023年6月份中国对除了俄罗斯的所有国家地区出口同比增速都在下降，降幅最大的是美国23.7%，对欧盟和东南亚出口分别降低了12.9%和16.9%，对非洲的出口也降低了6.9%。投资方面，中国的国有控股和民企投资的同比增速从2021年2月份的30%开始走低，到今年6月份民企和国企的投资速度分别降低到-0.2%和8.1%，说明当前中国经济中的消费、投资和出口都在下滑，这是中国目前面临的非常严峻的形势。预期方面，疫情防控平稳后的经济恢复是波浪式发展、曲折式前进的过程，在2022年二季度经济增速只有0.4%的低基数的基础上，2023年二季度的经济增速只有6.3%，大幅低于年初对二季度8%以上经济增速的预期，三年疫情使得投资者和消费者对经济的信心和预期都有所减弱，消费方式和疫情前完全不一样，这使得目前的经济形势和预期有不同的地方。人口方面，房地产行业短期看政策，中长期看人口，人口与房地产行业息息相关。苏剑教授认为，房地产市场供求关系发生重大变化的根本原因是人口形势的变化，人口峰值是2018年到来，2019年进入到房地产下行阶段，下行期叠加2020年的疫情使得民众误以为房地产的下行是因为疫情和国家对房地产的宏观调控。按照某些机构的测算，目前房地产拉动的GDP占25%左右，后续政策的着力点应放在提高房价预期上。

在中国经济有没有陷入通货紧缩这个问题上，苏剑教授也给出了自己的看法，对于通货膨胀，前诺奖获得者弗里德曼认为通货膨胀时时处处是一个货币现象，苏剑教授认为现在和弗里德曼所处的年代已完全不同，对中国而言，全球化、技术进步和制度变迁三个要素，使得货币增长和物价上涨之间的关系出现了割裂，货币增长现在不一定导致物价上涨，全球化可能导致本国物价和本国货物供给之间出现脱节；技术进步通过影响新产品的供求来影响物价；制度变迁如家庭联产承包责任制、国企改革引入社会资本等变迁来影响供给，因此，苏教授认为物价变化全部或基本上主要归结于货币变化的那个时代已经过去，结果是现在讨论中国经济有没有陷入通货紧缩没有意义，应该直接讨论有没有经济衰退这样的问题。

在中国经济有没有陷入流动性陷阱这个问题上，苏剑教授认为中国经济未到低得不能降的时候，当前中国货币政策之所以失效，在于民众的消费欲望和投资欲望下降，这是目前中国经济问题的根源，所以未来中国经济稳增长核心就要稳信心和稳预期。

北京大学国民经济研究中心主任 苏剑教授

中国宏观经济研究院投资研究所吴亚平研究员就政府投资形势做了发言。首先，吴亚平研究员认为，今年的宏观经济形势和去年同期相比，总体上是稳中向好，用“5+1”低概括了上半年的经济形势，即：低GDP增速、低就业、低物价、低进口、低汇率和低股市，相比于去年上半年的低基数，今年上半年5.5%的增速偏低；6月份青年人失业率21.3%，虽然有所改善，但总体上偏低；PPI负增长时间较长，传导到CPI，目前CPI增速较低；进口与国内需求直接相关，上半年进口是-0.1%，严重反映了内需不足的问题；上半年人民币兑美元汇率也在不断走低，持续超过7，甚至最高到7.3，人民币购买力和中国经济增长不太相符。股市是宏观经济的晴雨表，相对来说比较低迷，资本市场不够活跃。

其二，按照上半年的形势，GDP全年5%的增速是可以实现的，5%以上也是有可能的。吴亚平研究员认为，短期扩大内需要发挥投资对优化供给结构的关键作用，今年固定资产投资承压比较大，全年预计固定资产投资增速4%左右，就其细分项来看，基建投资的形势较好，去年很多新开工的项目今年继续建设，可以保持一定的增长，上半年基建投资增速是7.2%，全年增速6%比较有信心；从房地产投资的先行指标如：拍地、新开工面积来看，房地产在平稳复苏，下半年应加大老旧小区的改造、加大保障房的建设力度；制造业投资这两年形势都不错，去年制造业投资增速是9.1%，今年上半年是6%，全年5%左右问题不大。

其三，吴亚平研究员提出了下半年的投融资政策建议，即：全面加强基础设施建设，努力稳定房地产投资，从节能减排和降碳、企业的信息化、智能化和数字化改造、高新技术产业化这三个维度推进制造业投资，政府投资要更好地发挥引导撬动作用，充分发挥平台公司做实资产和做实现金流等重要作用，盘活存量资产、提高存量资产的运营效率，防范地方政府债务风险，加大储备政策。

最后，吴亚平研究员论述了基建投资的主要领域，即：电力、水利、生态环保、新基建、市政设施和综合交通。

中国宏观经济研究院投资研究所 吴亚平研究员

中央财经大学研究生院院长白彦锋教授认为，三年疫情对经济增长以及财政收入都产生了很大的影响，那么这种影响我们把它称之为“疤痕效应”。“疤痕效应”要求稳信心，经济变化要求我们分析与时俱进，短期效应和长期效应叠加要求不能掉以轻心。白彦锋教授指出，消费税的负增长和拉动经济增长的消费负增长不能直接划等号，暑期接触式、场景式的消费反弹爆发的态势非常明显。消费税主要包括十几个税目，主要贡献是烟、酒、油、车，卷烟对消费税的贡献超过50%，车对消费税的贡献是7%左右，成品油的贡献超过30%，新能源汽车渗透率的不断提升，对成品油消费税的增长就会产生很大的负面拉动效应。因此，消费税的负增长可能不完全是经济下行压力所导致，和经济结构、消费结构升级有很大的关系。

此外，白彦锋教授认为，经济高质量发展阶段不单纯要求规模的扩张，更重要的是质量的提升，而且中国经济发展已经不是过去那种突飞猛进的起飞年代，所以我们应该更加理性的认识当前经济增速的回落。同时，各种宏观调控政策不要出现塞车，形成一种合成谬误。不管是大规模的减税降费政策，还是货币刺激，由于经济主体的信心不足，很多时候货币政策传导存在的一定问题，在这种情况下，我们应当更加清楚财政政策和货币政策的短板弱项。下一步往哪个方向推进白彦锋教授也给出了自己的看法，第一是高度重视我们的制度优势、体制优势以及规模优势，第二是进一步调动地方政府，以及民营经济市场主体的积极性和主动性，第三是优化中央政府债务结构，中央政府债务管理能力较强，其提供的公共物品、公用投资更具有全国性，突破地方局限性的一些优势，因此下一步债务融资方面，建议平衡地方债和中央政府债券。

中央财经大学研究生院院长 白彦锋教授

中国社会科学院财经战略研究院财政研究室何代欣主任就第二季度的财政收支形势以及下半年的财政收支形势的展望作了发言。财政收支不能离开经济增长，今年上半年的财政收支实现了上行，二季度及以后，中央地方的财政收支格局也还是趋于稳定，面临的挑战有所减少，但是压力仍然存在。何代欣主任认为，下半年要做的主要是两点：一是经济增长、就业和物价，二是市场需求的恢复，要以居民收入的增长，尤其是扩大中等收入群体的收入来确保内需和增长方面的动力。

从2019年第四季度到2023年第二季度，财政收入和支出的同比增速的变化有一定调整。财政收入方面：收入的波动受两个方面因素的影响，一是经济的不确定性，二是财政收入制度的调整。今年一般公共预算收入增速重回两位数区间，非税收入增速有所下降，而去年的非税收入是增长比较快的，今年主要是靠税收收入。就增值税而言，上半年的财政增收主要是增值税的增收，增速达到96%，一般公共预算支出中增值税的占比是31.5%，占税收收入比重的37.6%。从2016年增值税改革始，增值税占比的下降和整体增值税的下降是高度关联的，目前该比重逐渐稳定下来。其他税种波动其实是各有原因的，国内消费税、进口增值税和消费税下降幅度在10%左右，去年基数比较高，特别是去年一季度比较高，但是二季度以后，其实国内进口增值税转正增长，进口货物的增值税和消费税还是有所下降的。房地产方面，契税和房地产税是正增长的，负增长的主要是城镇土地使用税、土地增值税、耕地占用税。

对于地方财政收入来说，地方财政的收入恢复是比较明显的，东、中、西部大概有12.8%、10.7%和17.5%，10个省份在20%以上，15个省份增长在10%和20%之间，6个省份个位数增长，这对中央援助压力的缓解是有一定帮助的。

支出方面：支出总的是3.9%的同比增速，13万亿元，这也保持了过去三年的态势。目前的主要特征是中央财政支出的速度远远快于地方，这是一个很积极的信号，中央在同比增速上比地方快3.1%，但是本身的基数相对低一点，所以总体支出的强度还是要靠地方来保证，这与中央和地方的支出格局和支出责任有一定关系。一般公共预算支出的重点领域是教育和社保，和现阶段的社保和就业压力有关，卫生健康支出增速在去年下半年有所下降，但是今年上半年又开始往上走。政府性基金和房地产相关，政府性基金支出的增长或下降对地方投资和整个经济的运行确实有一定影响，基层政府的一部分钱需要从这里来，但是2020年以来，政府性基金收入的下降使得支出很难抬得起头来。

积极的财政政策发力点主要是通过专项债来展开，并且通过政府投资，目前2万个项目主要集中在交通基础设施、社会事业、保障性安居工程等方面，这些方面确实是现在投资的有效领域，这些债务资金目前看起来是发、投，后续还有资金的运转、现金流的维持，所以其中债务风险防范也是非常重要的。今年转移支付比较扎眼的是中央财政对地方转移支付超过10万亿，增长10.3%，并且有一部分是奖补资金，下达的比例非常高，这比发行债券快得多，并且中央直达市县两级的财政运行机制也是不断的完善，效率不断提高，大量的财政资金快速下去之后，财经纪律的执行和财政资金监督也是空前严格，因为这些资金是要用于地方“三保”的。

中国社会科学院财经战略研究院财政研究室 何代欣主任

中国社会科学院大学金融经济系主任吉富星教授分析了第二季度政府债券发行的有关情况。吉富星教授认为，在现有的制度和形势下，政府债券基本是无风险的。我国地方政府债券一般债券和专项债，美国市政债券分一般责任债券和收益债券两类，在美国市政收益债是可以违约的。在中国，政府债券理论上至少目前是不能违约的，所以讨论这个问题大家更关注是政府债券拉动经济，促进民生和调结构。

首先，吉富星教授和大家分享了上半年地方政府债券的发行情况：1-5月新发行一般债是1.19万亿，专项债债券是2.3万亿。现在地方政府拉动经济增长主要是依靠专项债，一般债主要是弥补财力的缺口，而且一般债规模较小，所以地方主要是靠3.8万亿专项债的拉动。现在多数债券发行是一次还本付息，导致债券风险延后，但是集中还本时会有一定风险。专项债项目收益基本上是从运营期之后逐步实现，一次还本有一定风险，未来可能会构建偿债备付金制度。

对于债券的发行进度，除掉中小银行专项债资本金之后，专项债券今年上半年共发行2.1万亿元，一季度发行较快，二季度有所放缓。上半年新增用于建设的专项债发行进度是57%，低于2020和2022年。今年二季度发行缓慢的原因是我们对经济形势的认知比较乐观，专项债往往是作为拉动地方经济最重要的抓手，债务监管之后适当放缓，同时有发改委和财政部的审核，第二批审的较晚，进度是相对较慢。同时也和宏观经济调控有关，国债下半年还可以发2.4万亿，所以下半年的弹药还是比较充分，速度也可能加快。这几年新增债券的投向从交通转向了市政园区基础设施，交通往往退居在二、三位，市政和产业园区基础设施是第一位的，产业的招商、开发、配套投入比较大，拉动产业发展。

期限结构分为短期和长期，整体趋势是逐步增加长期债券，除2020年外，这几年是稳步提升长期债券的占比，尤其像20年期、30年期的债券逐步在拉长，因为现在很大一部分债券是靠再融资偿还本金，上半年一般债再融资占比大一些，下半年专项债会适度的加快再融资。利差和利率方面，目前专项债的利率在3%左右，期限越长利率越高，利差和同期限国债是10 BP的差距，现在很多地方财政运行很困难，“三保”存在一定压力，付息存在更大的压力，因为付息不能再融资。投资者结构依然是80%以上是银行持有。

展望未来，吉富星教授认为新增债券三季度会加快发行，下半年会加快发行，三季度是加快发行的重点，从目前的发行计划来看至少能发行剩余额度的80%，四季度可能会留一部分再发行。同时吉教授认为发行特别国债的概率比较低，总体来说我国要建立长效机制，开前门、堵后门、控增强、化存量、转型、问责，要强调省级政府负总责、地方主体责任，逐步缓释债务风险。

中国社会科学院大学金融经济系主任 吉富星教授

中财-安融地方财政投融资研究所副所长周沅帆博士就2023年第二季度城投债的发行作总结，也对下半年城投债的发行进行展望。

第一，今年以来，城投债整体招投标倍数平均值是1.7，相较于去年的1.3有所上升，但仍处于较低值，城投债整体表现优于产业债，年初以来，中高等级城投债采取拉长久期策略，低等级城投债采取短久期下沉策略。

第二，2023年上半年城投债发行同比改善比较明显，上半年城投债发行4786只，供给3.38万亿，同比上升19.8%，上半年城投债发行品种还是以公司债和短期债融资为主。

第三，2023年上半年城投债取消发行的情况明显改善。今年1到5月份总共有146只城投债取消发行，规模大概823亿，和去年四季度相比有明显改善，但是仍高于去年同比，尽管环比有所改善，但是同比还是没有明显的改善。

第四，2023年交易所“终止审核”的债项数量有所抬升，但仍处较低水平，集中于中低评级及弱区域区县城投。募集资金用途监管仍延续偏紧态势，中低评级主体募集资金用途受限更严。从行政级别来看，市级和区县一级的平台募集资金用途明显严于省级平台。从主体评级来看，“AA+、AA”借新还旧债发行数量占比较高，分别是70.8%和63.7%。分省份来看，2023年以来，湖北、云南、重庆、安徽、江苏等省份“借新还旧债”发行数量占比较高，均在75%以上。

第五，私募化趋势、短期化现象明显，私募发行从2022年上半年的35.8%，上升到了2023年上半年的42.2%，同时发行主体行政级别下移也比较明显，大体已经进入区县级、园区级，省一级占比不是很高。

针对城投债的债务风险问题，周博士提出了以下解决方法：刹住“股权财政”、提高中央赤字率、精兵简政等。

安融信用评级有限公司总裁助理胡超研究员作会议总结，认为研讨会从多个维度对第二季度的经济、财政、投资、债券以及城投债发行等方面进行了深度的分析和探讨，并取得如下的共识：第一，要稳定信心，稳定企业预期，达到稳增长的目标。第二，积极财政政策通过发力于专项债来支持政府投资；继续采取总量性和结构性的金融工具来降低融资成本；根据产业的特点关注政策的连续性和可持续性。第三，要关注地方债务和中央债务的平衡问题，要注意发行债券的期限结构。最后，与会专家学者认为经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程，中国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变。